Economía: Terreno peligroso. Las compras de bonos soberanos podrían ser ilegales.

Nueva sede del BCE en Frankfurt

Los mercados han celebrado anuncio de Mario Draghi de que el Banco Central Europeo se embarcará en compras ilimitadas de bonos soberanos de los países en crisis afectadas. Pero, ¿son estas compras es realmente legal? Draghi propia justificación para el programa deja mucho espacio para la duda.

El presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi está gastando un montón de tiempo en la carretera estos días , no se diferencia de un viajante de comercio. El producto tiene que se ofrece es la credibilidad, pero en Alemania, al menos, está resultando difícil encontrar compradores ansiosos.

La semana pasada, por ejemplo, Draghi dio un discurso a varios líderes empresariales cien en el Centro de Congresos de Berlín - y el estado de ánimo había reservada. Los propietarios de negocios de Alemania todavía tiene buenos recuerdos del viejo marco alemán, y el banco central alemán, el Bundesbank, todavía tiene una buena reputación. Draghi anunció recientemente planes para lanzar las compras ilimitadas de bonos soberanos de crisis asolado la zona euro los Estados miembros, por otra parte, se están cumpliendo con desconcierto y preocupación .

"Estas nuevas medidas no son un punto de partida de nuestro mandato ", dijo Draghi alemanas líderes industriales. El BCE, en otras palabras, no sólo se centra en la estabilidad de precios, sino que también se dedica a "asegurar la correcta transmisión de la política monetaria". Más allá de eso, sin embargo, las preocupaciones son infundadas. Los movimientos realizados por el BCE, Draghi insistió en que "no tienen por objeto financiar a los gobiernos, como tampoco lo harían si se activan."

Draghi, por supuesto, no estaba tan preocupado por los reunidos en la sala delante de él mientras trataba de un hombre que se sienta 425 kilometros (266 millas) de Frankfurt: presidente del Bundesbank, Jens Weidmann. Weidmann cree que, con sus compras de bonos, el BCE ayudará a los gobiernos de la eurozona acceder a fondos a tasas atractivas empujando hacia abajo las tasas de interés de los bonos. Pero eso, en vista Weidmann, es la política fiscal en lugar de la política monetaria y por lo tanto fuera del mandato del BCE.

Una pregunta difícil de responder

El duelo entre Draghi y Weidmann no es nueva, pero se ha vuelto más acentuada en los últimos tiempos. Y su importancia sería difícil exagerar: Tiene que ver con la evolución futura del BCE y, con ella, una de las monedas más importantes del mundo. ¿El de compra de bonos del BCE caída del programa en la categoría de política monetaria consistente con el mandato del banco de mantener la estabilidad de precios? ¿O pasar por encima de la línea de la política fiscal mediante la intervención en los esfuerzos de los países para obtener capital, lo que está expresamente prohibido hacer?

Es una pregunta difícil de responder. Hay, después de todo, no hay límites claramente definidos en los extremos de la política monetaria y la política fiscal comienza.

El BCE tiene prohibido comprar directamente bonos de los gobiernos, y sin embargo, las compras en los mercados de bonos son algunos de los instrumentos que tiene a su disposición. Está permitido hacer esas compras, pero sólo por razones de política monetaria, la deflación tal prevenir, por ejemplo.

Compras de bonos son un tratamiento con efectos secundarios. La caída de las tasas de interés de los bonos soberanos de reducir el costo de los empréstitos públicos. La pregunta es si estos efectos secundarios son la verdadera motivación detrás de las decisiones del BCE, mientras que los argumentos en torno a la política monetaria no son más que un pretexto. En ese caso, las compras sería poco más que el financiamiento del gobierno en el encubrimiento.

Del Tribunal Constitucional Federal de Alemania podría muy bien ser de la misma opinión. En su reciente resolución sobre el Mecanismo Europeo de Estabilidad (ESM), el tribunal no dejó de expresar su escepticismo de las compras de bonos. El tribunal se dirigirá a la legalidad de las compras de bonos en los procedimientos siguientes.

Incluso entonces, sin embargo, el tribunal alemán probablemente se referirá en adelante de casos ante el Tribunal Europeo de Justicia, que a su vez se verá obligado a decidir si el banco central sigue actuando dentro de los límites de su mandato. Tanto el BCE y el Bundesbank ya se están preparando para la batalla legal y están revisando los fundamentos legales de sus respectivas posiciones.

La debilidad de su argumento

Draghi y la mayoría del Consejo de Gobierno del BCE sostienen que las altas tasas de interés de los bonos gubernamentales también hacen préstamos más costosos para las empresas, los consumidores y los compradores de vivienda, a pesar de la baja corriente del banco central las tasas de interés de política. Mediante la compra de bonos del gobierno en los mercados secundarios, el BCE espera para empujar hacia abajo las tasas en los mercados de crédito.

Durante su discurso en Berlín, Draghi insistió en que el BCE debe garantizar que las tasas de interés no seguir a la deriva aparte dentro de la zona euro. Señaló que es inaceptable para las empresas y los consumidores tienen que pagar varios niveles de interés de sus préstamos dentro de la misma zona monetaria, dependiendo del país. Una compañía en Alemania, dijo, paga 3 por ciento para un préstamo a cinco años, mientras que su competidor italiano paga 5,5 por ciento. Un constructor alemán puede pedir prestado dinero a un interés del 3 por ciento, mientras que un español paga 7,5 por ciento.

"En estas circunstancias, la política monetaria no puede funcionar correctamente", dijo Draghi su público. "Gobierno del BCE Consejo, pues, ante una elección: aceptar esta situación y permitir que la sencillez de su política monetaria, se ve menoscabada, o tomar acciones dentro de su mandato para restaurar la transmisión normal de la política monetaria a través de todas las partes de la zona del euro Nosotros. falló a favor de este último. "

Pero son precisamente esos ejemplos que revelan la debilidad de su argumento. Draghi afirma que el ciclo monetario se interrumpe y la oferta de crédito a la economía se pone en peligro si hay una diferencia de 4,5 por ciento entre las tasas de interés para préstamos de bienes raíces comparables en diferentes países. Sin embargo, si eso fuera la verdadera causa de su preocupación, él habría tenido motivos suficientes para intervenir en enero de este año.

En ese momento, hubo una expansión del 6 por ciento entre las tasas de interés para préstamos de vivienda alemanes y españoles. Pero eso fue precisamente cuando el BCE, bajo la dirección de su nuevo presidente, Draghi, permitió que el primer bono de compra de programa de expirar. En los meses siguientes, el BCE también vieron ninguna razón para intervenir, a pesar de que la diferencia entre los préstamos hipotecarios alemanes y españoles fue mayor que en julio, cuando Draghi percibido la diferencia como alarmante.

Obligado a intervenir?

Draghi también hábilmente eligió su ejemplo para préstamos comerciales. Se aplica a los préstamos con plazos de cinco o más años. La situación es más favorable para otros préstamos comerciales.

Esto se hace evidente cuando los préstamos de negocios adicionales se tienen en cuenta. La comparación muestra que con frecuencia han sido los diferenciales sustanciales en las tasas de interés en la historia del euro. Esto ocurrió con mayor frecuencia en el inicio de la unión monetaria. Pero ha sido un fenómeno de repetición incluso en los años más recientes.

La desviación media de la tasa de interés promedio sirve como punto de referencia para las comparaciones. Estadísticos referencia a este valor como la desviación estándar. Este valor se encuentra actualmente en alrededor de uno para todos los préstamos comerciales dentro de la zona euro. Era más alta al comienzo de 2005, es decir, la desviación era más grande. En septiembre de 2009, hubo un 2,6 por ciento diferencial entre las tasas finlandés y portugués para los préstamos comerciales, similar a la diferencia entre las tasas de alemanes e italianos de hoy, y, sin embargo, el BCE no se sienten obligados a intervenir en el mercado.

Comparaciones similares pueden hacerse para otros tipos de préstamos. Las tasas hipotecarias en países relativamente saludables, como Alemania, Francia y los Países Bajos, por un lado, y plagados de crisis de países como Grecia, España e Italia, por otro lado, se encuentran más cerca de lo que eran en 2004.

La desviación estándar para estos préstamos es actualmente alrededor de 0,9, en comparación con 1,1 en febrero de 2005. Una evolución similar se observa en los créditos de consumo.

Draghi y sus expertos en la sede del BCE en Fráncfort son conscientes de que la historia parece tener su alarmismo actual parecen cuestionables. Sin embargo, su admisión de ese hecho sólo se puede encontrar en un breve aparte enterrado dentro de un dictamen pericial en el informe mensual de agosto del BCE. La opinión de 22 páginas explica el supuesto desequilibrio en el mecanismo de tipos de interés. El diferencial de tipos de interés ha crecido desde el año 2010, se nota, sin embargo, "todavía es significativamente inferior al nivel observado antes de la crisis, especialmente en el período 2004-06". El BCE no explica por qué no intervino entonces.

'En territorio peligroso "

Esto sugiere que el objetivo de Draghi es, de hecho, no para lograr bajas tasas de interés para las empresas, los consumidores y los constructores de viviendas, pero que cuenta con una clientela diferente en mente: los gobiernos de Madrid y Roma.

También es difícil de usar su preocupación por las tasas de interés para las empresas y compradores de vivienda como justificación de que el BCE sólo compra bonos del gobierno cuando el país en cuestión se somete a un programa de reestructuración de ESM. ¿Es decisiones políticas de repente que la necesidad de una intervención política monetaria más aguda? No lo creo.

"El argumento del BCE de que las compras de bonos tiene que ver con la política monetaria es un pretexto", dice Jürgen Stark, economista jefe del banco central hasta el final del año pasado. "Si el mecanismo de transmisión de la política monetaria es, en efecto alterado, el BCE debe intervenir, independientemente de si es o no un país se ha sometido a un programa de rescate".

Para Stark, quien renunció en protesta por la primera del BCE de bonos de compra de programa, una línea roja se ha cruzado una vez más. "Estamos hablando de la financiación de los gobiernos aquí", dice. Esto, señala, es una violación de los tratados de la Unión Europea. "El BCE está operando fuera de su mandato", concluye

Académicos compartir su evaluación. "El sentido común nos dice que el BCE, con su programa de compras, está haciendo algo completamente diferente de la que expresaba su preocupación por la estabilidad de precios", dice Clemens Fuest, profesor de economía en la Universidad de Oxford. Según Fuest, el BCE, siguiendo el ejemplo del Fondo Monetario Internacional, se está actualizando a una institución de rescate europeo, que proporciona asistencia sobre la base de ciertas condiciones. Pierde su independencia como resultado, dice Fuest, ya que difícilmente puede negarse a prestar asistencia si reúnen los requisitos exigidos. "El BCE ha desbordado su mandato", Fuest cree.

Incluso los partidarios del programa de bonos de compra son críticos del enfoque de Draghi. "El BCE debería haber continuado citando fallas del mercado como justificación para sus compras", dice Peter Bofinger, un experto monetario de la Universidad de Würzburg, en el sur de Alemania y miembro del Consejo Alemán de Expertos Económicos, que asesora al gobierno en materia económica. "Entonces podría haber intervenido cada vez que sentía que era apropiado."

En cambio, dice Bofinger, el banco central se está haciendo dependiente de las decisiones de los políticos y en el fondo de rescate. "Al hacerlo," Bofinger explica, "el BCE está cada vez más entrar en territorio peligroso".

Traducido del alemán por Christopher Sultan
fuente/ Der Spiegel